當央行行長們本周在懷俄明州傑克遜霍爾召開年會時,將使他們絞盡腦汁的並非全球經濟面臨的迫切危機,而是他們的重要性面臨的威脅。

這種威脅源於人們認識到自2009年開始蔓延的經濟增長遲滯可能還會持續下去。若果真如此,那麼如今的低利率環境也不會改變。

央行設定利率來平衡投資和儲蓄的關系,從而維持充分就業和通脹穩定。能夠實現這種平衡的利率被稱為自然利率。美聯儲最近的研究顯示,盡管各央行實施了超寬鬆貨幣政策,但目前的通脹和經濟增長仍如此低迷,這一事實表明,自然利率已經下降,美國、加拿大、英國和歐元區的自然利率自2007年以來已經下降了1-2.5個百分點。美聯儲決策者認為,美國的自然利率為3%,低於經濟衰退前的4.5%。這意味著美聯儲應對下一次經濟沖擊的彈藥少了1.5個百分點。

最初,各央行認為自然利率的下降是暫時的,原因是家庭、企業和政府試圖償付債務或減少借貸。但隨著時間的推移,情況更加清楚地顯示這是受到更為深層的因素影響:生產率增速大幅下降壓制了新設備的回報和需求,人口老齡化導致購物中心、辦公樓和住宅的需求減少,不斷擴大的社會不公使更多收入流向了高儲蓄率的富裕階層,全球避險偏好升溫增加了對安全資產政府債券的需求。

決策者正考慮三種可能的對策來應對這種新常態,這三種對策均存在不足之處。

首先是接受現狀:經濟增長放緩的局面或許不會永遠持續。或者說,經濟運行方式可能已發生改變,使未來經濟衰退的嚴重程度降低,比如,住房市場的重要性降低,通脹水平更好地穩定下來。

此外,美聯儲還擁有除短期利率之外的其他政策工具。美聯儲經濟學家雷夫斯內德(David Reifschneider)近期在一篇論文中寫道,美聯儲近年來使用的非常規政策工具可彌補利率無法大幅低於零的影響,這些非常規政策工具包括通過印鈔購買國債,及承諾將利率維持在零水平。

不過,這也算不上理想。新一輪債券購買將進一步擴大美聯儲所持美國國債比例,目前這一比例為18%。批評人士認為,這可能讓財政考量在貨幣政策中的影響力過大。更加令人擔憂的是,這些非常規措施可能刺激過度投機行為,即使這些政策的支持者也承認這點。

第二是修復基礎增長:哈佛大學(Harvard University)教授、前美國財長薩默斯(Larry Summers)一直積極主張直接通過赤字財政發展政府基建項目來治癒緩慢的經濟增長。這將促進公共投資,並將通過放鬆限制來鼓勵私人投資。

美聯儲在這方面無法直接發揮作用,但可以與美國財政部合作,承諾購買債券,從而為基建項目提供資金,這就是所謂的“直升機撒錢”,央行基本上沒有嘗試過這種刺激手段。

但是央行決策者對於與政界人士協調行動感到不安。對於警惕債務的政府來說,即便是普通的赤字財政手段也非同尋常。為了達到效果最大化,所有國家將不得不一同擴大赤字。如果只有美國這樣做,將推高利率和美元,這將削弱美國進口,進而稀釋效果。

最後是調整通脹目標:過去央行決策者把通脹目標定在2%,旨在壓縮1966年至1982年期間的通脹盛衰周期,並把物價頻繁變化導致的效率低下控制在最低限度。不過,幾乎沒有証據表明把通脹目標設在3%或4%會比設在2%帶來更大傷害。由於平均通脹率走高會轉化為自然利率攀升,在不求助於量化寬鬆這類工具的情況下,設置更高的通脹目標將使央行有更大的調控空間。

考慮到央行現在甚至難以實現2%的通脹目標,簡單地宣布上調通脹目標又何妨呢?日本通過大規模購買債券推動通脹率重回零以上,但2%的通脹目標仍顯得十分遙遠。如果讓經濟過熱持續足夠長的時間,或許有可能推動通脹攀升,但是正如高盛(Goldman Sachs)經濟學家所指出的,一輪經濟衰退或許就能讓通脹降溫。

Greg Ip